CONTRIBUTEURS
Katie Klingensmith
Senior Vice President, Investment Specialist
Brandywine Global
Carol Lye
Associate Portfolio Manager & Senior Research Analyst, Singapore
Les éléments semblent enfin rentrer dans l’ordre pour l'économie japonaise. D'un point de vue macroéconomique en général, la récente croissance japonaise a été encourageante. L'activité future semble également robuste, tant dans le secteur manufacturier que dans celui des services, ce qui est particulièrement significatif si l'on considère le produit intérieur brut (PIB) nominal du Japon. Pendant une longue période - près de 20 ans - le Japon a connu une phase de croissance faible ou nulle. Aujourd'hui, le PIB se rapproche enfin de l'objectif des 600 000 milliards de yens fixé il y a environ huit ans, lorsque Shinzo Abe était Premier ministre du Japon (voir Illustration 1). Atteindre l'objectif serait une bonne nouvelle car cela permettrait enfin au Japon de sortir de sa politique monétaire très accommodante. Le gouvernement japonais prévoit également des mesures de relance économique pour atténuer l'impact de l'inflation. Du fait de ces évolutions, le Japon devrait poursuivre sa relance économique.
Illustration 1 : Le PIB nominal du Japon se rapproche de l'objectif de 600 000 milliards de yens fixé dans le cadre des Abenomics
Yen, milliards, au 1er avril 2023.
Sources : Macrobond, Cabinet Office (© 2023). Les performances passées ne constituent pas indicateur ni une garantie des résultats futurs.
Lors de sa réunion de juillet, la Banque du Japon (BoJ) a ajusté sa politique de contrôle de la courbe des taux (CCT), en élargissant la fourchette de négociation des obligations d'État japonaises à 10 ans (JGB) à +/-1 %. Jusqu'à présent, les rendements des obligations d'État japonaises à 10 ans n'ont pas testé la nouvelle fourchette, restant autour de 0,7 %, peut-être en partie en raison de l'activité précoce du marché de la BOJ visant à maintenir les rendements à un niveau bas pendant les premiers jours de l'élargissement du cadre de contrôle de la courbe des taux (voir Illustration 2). Ce succès dans le maintien de la stabilité des taux des obligations d'État japonaises à 10 ans devrait conforter la BoJ dans l'idée que le cadre de contrôle de la courbe des taux pourrait être supprimé sans trop perturber le système financier.
Illustration 2 : Taux des obligations d’État japonaises à 10 ans.
Pourcentage, au 25 septembre 2023
Source : Bloomberg (© 2023, Bloomberg Finance LP).
Perspectives d'inflation et de croissance positives
En ce qui concerne l'inflation qui représente une partie de l’équation, l'indice de base des prix à la consommation (IPC) reste supérieur à 2 % (voir Illustration 3). En outre, à un niveau très basique, le taux de variation de la hausse des prix des biens ne semble pas diminuer. L'indice SRI-Hitotsubashi Point of Sale Consumer Purchase Price Index suggère que l'inflation pourrait encore être plus élevée que prévu et que le Japon est probablement à au moins six mois d'un pic d'inflation.
Illustration 3 : L’inflation japonaise poursuit son ascension :
Pourcentage, en glissement annuel, au 31 août 2023
Source : Brandywine Global, Macrobond (© 2023).
Normalisation attendue de la politique monétaire
Alors que l'on s'attend à ce que l'inflation se poursuive au Japon, même si la plupart des marchés développés affichent des progrès définitifs en matière de lutte contre les pressions sur les prix, la question se pose à nouveau de savoir ce qu'il adviendra du cadre de contrôle de la courbe des taux. De récentes interviews publiques de certains membres de la BoJ indiquent que les banques centrales japonaises discutent de plus en plus de la possibilité de sortir de cette politique monétaire accommodante, voire d'abandonner la politique des taux d'intérêt négatifs. Le début de l'année prochaine, de janvier à mars, sera probablement une période cruciale, qui permettra d'avoir une vision plus claire de l'inflation et de déterminer la future politique monétaire. Nous pensons que l’élimination du CCT pourrait avoir lieu en 2024, voire au cours du premier semestre de l'année prochaine. Enfin, la BoJ pourrait ramener les taux en positif et réduire son bilan, mais il s'agit d'un processus qui s'étalera sur plusieurs années.
Le yen en passe de s’apprécier
Les dominos, mis en place il y a près d'un an dans le cadre des Abenomics, semblent enfin s'aligner pour le Japon. Les perspectives de croissance sont favorables, ce qui pourrait conduire à un nouvel assouplissement du CCT et, à terme, à une normalisation de la politique monétaire. Alors, pourquoi le yen est-il si faible ? Même après le dernier ajustement du CCT par la BoJ, le yen n'a pas réussi à se redresser.
Nous pensons que la sous-performance du yen est principalement due à la hausse fulgurante des taux d'intérêt américains, qui a éclipsé les manœuvres du CCT de la BoJ. Si l'on considère l'écart de taux d'intérêt à 10 ans, la corrélation, qui ne s'est pas interrompue, est évidente (voir Illustration 4). Il semble que le yen soit davantage influencé par ce qui se passe du côté américain que par ce qui se passe du côté japonais ; les mouvements américains ont influencé le taux de change et empêché le yen de s'apprécier. Nous pensons que cette situation est similaire à celle d'autres monnaies asiatiques à faible rendement et à celle de l'euro dans une certaine mesure.
Illustration 4 : Écart de rendement à dix ans USA-Japon
Yen (gauche), pourcentage (droite), au 8 septembre 2023.
Source : Brandywine Global, Macrobond (© 2023). Les performances passées ne constituent pas indicateur ni une garantie des résultats futurs.
Nous restons optimistes en ce qui concerne le yen japonais, pour plusieurs raisons. Compte tenu de l'inflation élevée du Japon, le gouvernement japonais préfère un yen fort. Il est déjà intervenu pour soutenir la monnaie, et nous pensons qu'il pourrait intervenir lorsque la monnaie tombera à environ 150 yens pour 1 dollar, car ce niveau ne correspondrait pas à la corrélation que nous observons dans les écarts de rendement. Deux autres facteurs devraient jouer en faveur du yen à l'avenir. L'un d'entre eux pourrait être que le cycle de hausse des taux de la Réserve fédérale approche de son apogée, ce qui permettrait aux fondamentaux japonais de faire baisser cette paire de devises. La seconde pourrait être la poursuite de la normalisation par la BoJ, qui, selon nous, finirait par soutenir le yen.
Définitions
« Abenomics » désigne une série de réformes économiques proposées par l’ancien Premier ministre du Japon Shinzo Abe.
La Banque du Japon (BoJ) est la banque centrale du Japon et est responsable du yen.
L'indice SRI-Hitotsubashi Point of Sale (POS) Consumer Purchase Price Index est calculé sur la base des données de points de vente d'environ 6 000 magasins, tels que les supermarchés, les magasins de proximité, les pharmacies et les magasins d'alimentation à prix réduits, afin d'observer l'évolution du prix des achats des consommateurs.
Au Japon, l’indice de base global des prix à la consommation (IPC) suit l'évolution des prix que les consommateurs paient pour un panier de biens qui exclut les prix des denrées alimentaires (à l'exception des boissons alcoolisées) et de l'énergie.
Le yen est le nom de la monnaie japonaise
Le contrôle de la courbe des taux (CCT) implique la définition d’un taux d’intérêt à long terme cible par une banque centrale, puis l’achat ou la vente du nombre d’obligations nécessaire pour atteindre ce taux cible.
QUELS SONT LES RISQUES ?
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