Réfléchissez à ceci : « C’est trop » – Élections anticipées au Royaume-Uni

George Harrison, des Beatles, a écrit « It’s All Too Much » (C’est trop) après avoir essayé la drogue hallucinogène LSD. Cette chanson n’a pas rencontré le succès commercial. Mais étrangement, elle cerne parfaitement l’humeur de la population au Royaume-Uni après une décennie torride marquée par le Brexit, la COVID-19, une inflation et des taux d’intérêt en hausse mais aussi cinq Premiers ministres et sept Chanceliers de l’Échiquier sur les 14 dernières années (dont trois Premiers ministres sur les quatre dernières années).

Les partis politiques démocratiques tendent à s’enliser après 14 ans au pouvoir. Ils sont généralement à court d’idées ou minés par des dissentions internes, et ils ne parviennent plus à se distancer de leurs propres actions passées. Les sondages précédant les élections britanniques de 2024 sont remarquablement réguliers depuis deux ans, et placent le Parti travailliste, en opposition, en tête d’environ 20 points de pourcentage devant le Parti conservateur et unioniste. Le Premier ministre Rishi Sunak a convoqué des élections anticipées le 4 juillet, ce qui a surpris la plupart des observateurs... et probablement compliqué les projets de célébration de la fête nationale par l’ambassadeur américain à cette date !

Cette campagne électorale se distingue par sa brièveté (six semaines), au grand soulagement de tous, mais aussi par sa fadeur inhabituelle. Tant Rishi Sunak que le leader du Parti travailliste ont la réputation de manquer de charisme, ce qui met encore plus en avant la minceur de leurs programmes politiques. Les thèmes abordés lors des débats sont notamment l’immigration (trop importante) et les services publics, y compris le Service National de Santé (en carence). Les Conservateurs évoquent la guerre culturelle entre les générations, annoncent des baisses d’impôts pour les retraités et le rétablissement d’un service national pour les jeunes de 18 ans, et semblent vouloir repousser le Parti Réformateur de la droite dure en annonçant un programme de déportation des immigrants sans papiers au Rwanda. Le Parti travailliste se montre très vague quant à ses politiques, sans doute pour éviter de faire fuir les électeurs centristes.

Le débat reste en suspens en ce qui concerne la philosophie fiscale, les priorités en matière de dépenses et les réformes structurelles. Cette campagne aurait pu être une opportunité unique de demander aux électeurs s’ils souhaitent que le Royaume-Uni soit plus semblable aux États-Unis, avec une fiscalité légère et peu de dépenses sociales, ou plus proche de l’Union européenne (UE), avec une fiscalité plus lourde et des services sociaux plus forts, notamment dans la prise en charge des enfants, le logement et l’éducation.

Quel que soit le vainqueur, il partira sur de mauvaises bases. L’économie affiche une croissance atone, la productivité est en berne depuis 2008, et les salaires réels ont à peine augmenté depuis 14 ans.¹ L’inflation liée à l’énergie s’est montrée tenace, et les taux d’intérêt élevés ont exacerbé les difficultés des consommateurs. Les caisses de l’État sont presque vides, et les coûts d’emprunt du Royaume-Uni sont plus élevés depuis le budget malencontreux² de septembre 2022. Tout investissement visant à rétablir de meilleurs services publics nécessitera une augmentation d’impôts ou de nouveaux emprunts. Le pays doit en outre investir d’urgence dans ses capacités de défense, ce qui augmente encore ses besoins de financement.

Le pays semble empêtré dans une combinaison de faible croissance, de productivité en berne et d’inégalités relativement élevées. Et pourtant, les deux principaux partis ignorent l’évidence, à savoir que toute solution nécessitera un financement par l’endettement ou par une augmentation d’impôts... ou les deux. Au Royaume-Uni, l’impôt sur le revenu se situe entre 20 % et 45 %. L’impôt sur les plus-values de capitaux se situe entre 10 % et 28 %. On peut s’attendre à une harmonisation de ces deux fourchettes d’imposition, ce qui pourrait entraîner une baisse de la transition entre revenus et investissements (dans l’immobilier par exemple) afin de réduire au minimum la charge fiscale. Selon les estimations, cette harmonisation pourrait rapporter environ 16 milliards de livres³ par an. Étant donné que seulement 3 %⁴ environ des adultes britanniques paient cet impôt, cette décision pourrait être politiquement habile.

Le consensus du marché est que l’économie britannique parviendra à sortir de cette ornière, mais avec une lenteur pénible, sauf en cas d’amélioration de la productivité. L’un des obstacles à surmonter est l’évolution démographique. Le taux de participation des femmes au marché du travail est déjà de 72 %, ce qui fait qu’il ne sera pas facile d’augmenter la main-d'œuvre disponible.⁵ Le pays compte par ailleurs 9,4 millions⁶ de personnes inactives sur le plan économique âgées de 16 à 64 ans, un chiffre plus élevé qu’avant la pandémie de la COVID-19. Le taux de chômage corrigé des variations saisonnières affiche par ailleurs une forte hausse sur les trois mois se terminant en avril pour s’établir à 4,4 %.⁷

Les contraintes budgétaires et le manque de productivité ne sont pas des problèmes uniques, et les marchés de capitaux semblent optimistes quant aux perspectives d’un changement de gouvernement. Ils s’attendent à une orientation politique favorable à la croissance, mais avec une approche prudente de la politique budgétaire. Les réformes au niveau de l’offre, la stabilité des politiques économiques et la possibilité d’efforts concertés visant à améliorer les relations avec l’UE pourraient contribuer à renforcer la confiance et à faciliter les échanges commerciaux. Les investisseurs semblent prévoir des avantages pour les banques, les constructeurs de logements et le commerce alimentaire, mais des perspectives plus troubles pour l’énergie, les dirigeants du Parti travailliste ayant annoncé leur intention de prolonger ou d’augmenter encore le prélèvement fiscal sur les bénéfices dans l’énergie (Energy Profits Levy).

Les actions britanniques ne sont pas particulièrement bon marché avec un ratio cours-bénéfices prospectif à 12 mois de 11,58. Son rendement de dividendes de 3,7 % est bienvenu sans pour autant se démarquer du reste du monde.⁸ Les performances depuis le début de l’année indiquent la possibilité d’un regain d’intérêt et, avec la modération progressive de l’inflation, les investisseurs peuvent sans doute espérer une baisse significative des taux d’intérêt.

Le marché obligataire a conscience que le Parti travailliste tient probablement à aligner deux mandats consécutifs étant donné l’impossibilité de réaliser son projet en quatre ans, de sorte que l’orthodoxie budgétaire est pour ainsi dire garantie. La légère hausse récente du chômage et la baisse progressive de l’inflation indiquent que les taux d’intérêt ont passé leur point culminant. Qui plus est, vu la faible probabilité d’une redite du « Monde à l'envers » de Liz Truss, les investisseurs obligataires pourraient accepter de bonne grâce un taux de 4,33 % pour le Gilt à 10 ans.⁹

La livre sterling a connu une certaine stabilité et progressé quelque peu face à l’euro depuis le début de l’année, car le marché s’attend à ce que la Banque d’Angleterre baisse ses taux d’intérêt plus lentement que la Banque centrale européenne. Un changement de gouvernement, la réduction perçue des frictions dans les échanges commerciaux avec l’UE et, selon nous, la prévision d’une certaine stabilité et de politiques orthodoxes pourraient apporter un soutien supplémentaire à la livre sterling cette année.

Enfin, la City de Londres, sur le déclin depuis le Brexit en raison du déplacement des emplois et des volumes de transactions vers l’UE et du choix de certaines entreprises technologiques prometteuses de se faire coter à New York, semble prête à retrouver un optimisme prudent. Plusieurs admissions à la cotation sont en préparation après Raspberry Pi (un fabricant britannique de micro-ordinateurs valorisé à 540 millions GBP), dont Shein (entreprise chinoise de fast fashion basée à Singapour) et DeBeers (le géant sud-africain du diamant), dont la rumeur annonce la scission par Anglo American dans le cadre d’un plan de restructuration.

Dans un monde où les marchés boursiers et les économies évoluent constamment, on semble bien percevoir un sentiment d’optimisme prudent. Le moment est peut-être venu de chanter une autre chanson de George Harrison, « Here comes the sun » !