Les arguments en faveur d' une forte hausse des petites capitalisations américaines

Nous pensons que les conditions économiques et d'investissement actuelles créent des avantages potentiels pour les gestionnaires actifs de petites capitalisations, les petites capitalisations de qualité supérieure disposant d’un atout particulier.

La normalisation des taux conduit déjà les entreprises à prendre des décisions en termes d'allocation de capital que nous considérons comme plus rationnelles, en ce sens que les bilans et le levier financier importent à nouveau. C'est particulièrement vrai pour les petites capitalisations, qui comptent un pourcentage élevé d'entreprises déficitaires et où la dette tend à être plutôt variable que fixe. Dans ce contexte, une période où les taux d'intérêt sont plus typiques d’un point de vue historique, devrait récompenser les performances opérationnelles (par opposition aux profits générés financièrement) et donc soutenir le potentiel de surperformance des entreprises de meilleure qualité. Nous définissons les entreprises de qualité supérieure comme des sociétés ayant un faible niveau d'endettement, la capacité de générer des flux de trésorerie disponibles, des rendements élevés sur le capital investi et des équipes de gestion qui ont prouvé leur capacité à allouer le capital de manière prudente et efficace.

Au sein de l'indice Russell 2000,sur lequel se concentre la majorité des investissements passifs dans les indices de petites capitalisations, 43 % des composants sont des entreprises déficitaires, dont beaucoup affichent également un levier financier relativement élevé. Du point de vue de la qualité, les portefeuilles de petites capitalisations gérés activement semblent mieux positionnés pour réussir que l'indice de référence global : les gestionnaires actifs ont tendance à préférer les entreprises présentant des caractéristiques telles que des rendements élevés et constants sur le capital investi, un faible endettement, une génération de flux de trésorerie disponibles et une rentabilité constante.

Toutes ces évolutions pourraient ouvrir la voie à des performances supérieures à la moyenne pour les petites capitalisations. Au 29 février 2024, le Russell 2000 était en baisse de 13,0 % par rapport à son dernier sommet du 8 novembre 2021. Avec la stabilisation des taux et la croissance de l'économie américaine, le potentiel de retour à la moyenne semble très élevé. En outre, les performances annuelles moyennes sur trois ans de l'indice Russell 2000 au 29 février 2024 étaient de 0,9 %. En quoi cette performance décevante est-elle notable ? Pour 66 des 67 périodes, soit 99 % du temps, où les performances annuelles moyennes de l’indice sur trois ans ont été inférieures ou égales à 3 %, les rendements annualisés ultérieurs à trois ans ont été positifs et se sont élevés en moyenne à 16,7 %, une marque nettement plus élevée que le rendement annuel moyen mensuel glissant sur trois ans de 10,7 % de l'indice Russell 2000 depuis sa création (31 décembre 1978).

Les petites capitalisations ont connu une baisse de plus de 30 % de pic à creux dans le cycle actuel et, dans de nombreux cas, ont déjà anticipé une récession qui ne s'est pas encore matérialisée. Nous nous attendons donc à une phase de rattrapage durable pour les petites capitalisations, les rendements ayant été nettement inférieurs à la moyenne sur 1, 3, 5 et 10 ans jusqu'à la fin du mois de février.

Compte tenu de ces rendements récents de l'indice Russell 2000, il n'est sans doute pas surprenant que les petites capitalisations restent sous-évaluées, tant en valeur absolue que par rapport à leurs grandes sœurs. Ce qui est moins évident, c'est que certaines petites capitalisations continuent d’afficher un potentiel de gains considérable. Au 31 décembre 2023, le ratio cours/bénéfice (« ratio C/B ») harmonisé pondéré pour le Russell 2000 était nettement inférieur à sa moyenne historique (14,9x contre 17,9x) tandis que les grandes capitalisations se négociaient à un C/B sensiblement plus élevé de 23,3x à la fin de 2023.

Dans le même ordre d'idées, nous avons écrit récemment que les valorisations relatives des petites capitalisations par rapport aux grandes capitalisations étaient proches de leur niveau le plus bas depuis 25 ans au 31 décembre 2023, sur la base de notre mesure préférée de valorisation de l'indice, la valeur de l'entreprise par rapport aux bénéfices avant intérêts et impôts (VE/EBIT). En outre, la croissance des bénéfices des petites capitalisations devrait être deux fois supérieure à celle des grandes capitalisations en 2024, ce qui correspond aux nouvelles généralement positives que nos équipes de gestion de portefeuille ont entendues au cours de la saison des résultats de février 2024.

Enfin, nous voyons une opportunité durable pour la gestion active des petites capitalisations. Les petites capitalisations sont davantage exposées à l’activité économique américaine. De nombreuses petites entreprises tireront probablement de puissants avantages durables des tendances naissantes en matière d'IA, de reshoring, de réorientation de la chaîne d'approvisionnement et de démondialisation. Le CHIPS Act et plusieurs projets d'infrastructure stimuleront également l'activité manufacturière centrée sur les États-Unis, ce qui profitera aux petites entreprises. Toutes ces activités se dérouleront dans le contexte favorable d'une baisse de l'inflation, d'une réduction des écarts de taux et de la forte probabilité que la Réserve fédérale baisse ses taux dans le courant de l'année 2024. Selon nous, les petites capitalisations recèlent à coup sûr un fort potentiel pour réaliser de solides performances sur une longue période, à la fois en termes absolus et relatifs.