CONTRIBUTEURS
Sonal Desai, Ph.D.
Chief Investment Officer, Franklin Templeton Fixed Income
Kevin Warsh ne fait pas que parler comme un faucon, il marche (ou plutôt, il vole) comme un faucon. Depuis son entrée en fonction à la fin du mois de mai à titre de président de la Réserve fédérale (Fed), M. Warsh a réitéré à plusieurs reprises son engagement à ramener l’inflation à la cible. La semaine dernière, il est passé à l’action en dirigeant le Federal Open Market Committee (FOMC) lors d’une décision unanime visant à relever le taux des fonds fédéraux.
Lorsqu’il a accepté le poste, de nombreux observateurs ont supposé qu’il adopterait une position conciliante. Je crois que beaucoup estimaient qu’il avait été discrédité depuis sa nomination par le président américain Trump, qui avait exprimé ouvertement son souhait de voir des taux d’intérêt plus bas. Ces soupçons, que je n’ai jamais partagés, peuvent désormais être écartés. Comme je l’ai soutenu dans des articles précédents, Kevin Warsh est probablement le président de la Fed le plus favorable à une politique monétaire restrictive que nous ayons vu depuis Paul Volcker.
À mon avis, la réunion du FOMC a fourni trois enseignements importants.
La première observation est qu’il est probable que nous assistions à une ou deux autres hausses de taux au cours de ce cycle. Warsh a présenté une évaluation optimiste des perspectives économiques, soulignant que l’économie américaine se renforce et que le volet de l’emploi du mandat de la Fed est en bonne position, avec un risque baissier limité. L’inflation, en revanche, demeure trop élevée depuis trop longtemps, et les données des derniers mois n’indiquent aucun signe de repli; au contraire, les risques inflationnistes sont orientés à la hausse, notamment en raison des prix des matières premières et de l’instabilité géopolitique. Il a également réitéré qu’il aurait du mal à qualifier les conditions financières générales de restrictives. Dans l’ensemble, il s’agit d’une évaluation plutôt restrictive.
Cela est renforcé par deux signaux importants. Le communiqué du FOMC a indiqué que la hausse du taux retire « une dose d’assouplissement », une observation que Kevin Warsh a reprise lors de la période de questions avec les journalistes. Cela laisse entendre qu’il reste probablement d’autres mesures d’assouplissement à retirer. En réponse à une question, Warsh a souligné qu’il avait constamment insisté sur l’engagement de la Fed à assurer la stabilité des prix et que « la mesure prise aujourd’hui commence à démontrer notre sérieux à cet égard », le terme « commence » laissant également entendre qu’il pourrait s’agir du début d’une série d’actions.
Cela offre également un deuxième aperçu important de la stratégie de communication de la Fed sous Warsh. Warsh a rejeté dès le départ le recours à l’orientation prospective, une position qu’il a réaffirmée lors de cette dernière conférence de presse. Parallèlement, le libellé mentionné ci-dessus semble indiquer assez clairement que d’autres hausses de taux sont possibles, voire probables. Je n’y vois pas de contradiction. Les indications prospectives constituent un engagement préalable quasi inconditionnel à l’égard de mesures futures de politique monétaire; une fois ces anticipations intégrées dans les attentes du marché, la Fed se retrouve liée. Ce que la Réserve fédérale semble faire ici, c’est un exercice d’équilibre plus délicat : Un message clair concernant son évaluation de la conjoncture économique et l’orientation de la politique qui en découle, accompagné de la reconnaissance que les décisions politiques futures dépendront également des nouvelles données et informations.
La troisième observation porte sur la façon dont la Réserve fédérale évalue et pondère les données économiques. Warsh a souligné que la Fed qu’il dirige observe les tendances et ne s’emballe pas pour des données ponctuelles, et il a suggéré que les marchés financiers et les médias devraient adopter la même approche. Je crois que cela prendra un certain temps. Il est dans la nature des marchés financiers de tenter d’intégrer immédiatement toute nouvelle information, et les données sur l’inflation, l’emploi et la croissance constituent des renseignements particulièrement pertinents. Toutefois, Warsh met en garde que ce type d’information est peu susceptible d’influencer les décisions de politique à court terme.
Quelques autres éléments méritent d’être soulignés.
Les investisseurs et les analystes demandent quelle est la fonction de réaction de la Réserve fédérale. À mon avis, Warsh a eu raison de refuser d’en fournir un, mais il apporte une plus grande transparence quant au processus décisionnel de la Fed, « une discipline et un ensemble de principes », selon ses propres termes. Dans l’ensemble, je considère que cette conférence de presse constitue une première étape significative vers une redéfinition du dialogue entre la Réserve fédérale et les marchés.
La politique budgétaire demeure le sujet incontournable. Commentant la hausse des rendements à long terme, Warsh a identifié comme principaux facteurs la vigueur de l’économie américaine, la concurrence pour le capital et le risque géopolitique accru. En ce qui concerne la concurrence pour le capital, il a souligné l’importance des investissements liés à l’intelligence artificielle, mais cela mettait implicitement en évidence le rôle joué par les importants besoins de financement du Trésor. À mon avis, si les importants déficits budgétaires des États-Unis ne sont pas corrigés, ils continueront de constituer une source majeure de pression à la hausse sur les rendements.
Je crois que nous devrions également prendre au sérieux l’engagement de Warsh à transformer d’autres aspects des activités de la Fed. Je pense ici au travail continu des groupes de travail sur des enjeux allant des données, des mesures et évaluations de l’inflation, de l’incidence de l’innovation et de la transmission de la politique monétaire.
Le dernier élément, soit la transmission de la politique monétaire, méritera une attention particulière. Lors de la conférence de presse du FOMC en septembre, Warsh a déclaré qu’il ne voyait pas de conflit entre les volets emploi et inflation du mandat. En d’autres termes, il estime que la Réserve fédérale peut ramener l’inflation à sa cible sans éloigner l’économie du plein emploi. Il a également déclaré qu’une politique monétaire plus restrictive peut contenir les effets de second tour découlant des chocs d’offre et freiner les pressions inflationnistes généralisées au sein de l’économie. Nous avons l’habitude de penser qu’une telle situation nécessite une certaine réduction ou un ralentissement de l’activité économique, et donc de l’emploi. Warsh a rejeté cette perspective fondée sur la courbe de Phillips, mais n’a pas encore formulé une position différente concernant le mécanisme de transmission de la politique monétaire vers l’objectif d’inflation; il sera donc intéressant de suivre l’évolution de ce dossier.
L’indice PCE de base tendanciel demeure plus près de 3 %
Sources : BEA, BLS, Fed, Macrobond. Analyse de l’équipe Revenu fixe Franklin Templeton. Au 21 septembre 2026. DCP désigne les dépenses de consommation personnelle.
Les marchés financiers ont pris acte du message ferme de la Réserve fédérale. À mon avis, au cours des prochains mois, la combinaison du risque géopolitique, de la pression persistante sur les prix de l’énergie, de la vigueur de la croissance économique, de l’ampleur des besoins de financement du Trésor et d’une Fed qui a désormais affirmé sa position restrictive devrait continuer d’exercer une pression à la hausse sur les rendements. Par ailleurs, je crois que nous assisterons probablement à une volatilité accrue. La Fed s’apprête à revoir des éléments importants de ses opérations, qu’elle devra ensuite expliquer clairement, et que nous, sur les marchés, devrons comprendre et accepter. Il est encore tôt, mais la transition vers ce nouveau régime de la Fed est amorcée.
Ce changement de régime a d’importantes répercussions sur les marchés. Après avoir d’abord présenté Warsh comme une colombe, le marché est maintenant passé, selon moi, à l’extrême opposé, en anticipant jusqu’à trois autres hausses de taux d’ici l’an prochain. Bien que je considère qu’une autre hausse soit très probable, il est beaucoup trop tôt pour prédire avec certitude si la Fed procédera à d’autres hausses et dans quelle mesure. Comme le segment court de la courbe pourrait s’être emballé et que le segment long demeure exposé à la concurrence pour le capital en raison des importants besoins de financement du Trésor et des émissions d’obligations de sociétés, je considère qu’il existe un potentiel de pentification additionnelle de la courbe de taux et je demeure peu enclin à adopter une position pleinement exposée à la duration.
Les rendements réels élevés continuent de rendre les titres à revenu fixe de grande qualité attrayants, mais Revenu fixe Franklin Templeton, nous estimons que l’occasion actuelle consiste davantage à saisir le revenu qu’à miser sur une baisse marquée des taux ou un resserrement supplémentaire des écarts de taux de crédit. Les indicateurs fondamentaux du crédit demeurent généralement solides, mais les écarts de taux sont serrés, l’inflation demeure un risque et la vigueur de l’économie laisse présager le maintien d’une politique restrictive pendant une période prolongée. Cela plaide en faveur de la discipline tant sur la duration que sur le bêta de crédit. En résumé : privilégiez le revenu; n’anticipez pas un redressement macroéconomique, les taux devraient demeurer élevés.
Dans ce cadre, nous ajouterions des titres de créance de premier ordre de façon opportuniste, en particulier pour les échéances intermédiaires et là où les concessions sur les nouvelles émissions améliorent les points d’entrée, tout en demeurant sélectifs dans le rendement élevé et en privilégiant les flux de trésorerie durables ainsi que des besoins de refinancement gérables. Les titres adossés à des créances hypothécaires d’organismes publics, les titres adossés à des créances mobilières de catégorie supérieure à plus courte duration, certains titres adossés à des créances hypothécaires commerciales de catégorie supérieure ainsi que les occasions sur les marchés émergents peuvent également générer de la valeur lorsque les valorisations offrent une compensation adéquate pour les risques de remboursement anticipé, de prolongation, de refinancement, d’inflation ou de change. Dans l’ensemble du portefeuille, l’accent est mis sur le rendement durable, la solidité de la capacité de remboursement et une rémunération adéquate en fonction des risques assumés.
QUELS SONT LES RISQUES?
Tous les placements comportent des risques, dont une perte possible de capital.
Les titres à revenu fixe comportent des risques liés aux taux d’intérêt, au crédit, à l’inflation et au réinvestissement, ainsi que des risques de perte de capital. Lorsque les taux d’intérêt augmentent, la valeur des titres à revenu fixe diminue. Les obligations à rendement élevé et de moindre qualité sont exposées à une volatilité des prix, à un manque de liquidités et à un risque de défaillance plus importants.
Les titres de participation sont tributaires de la fluctuation des cours et peuvent entraîner une perte de capital.
Rien ne garantit que les estimations, les prévisions ou les projections se concrétiseront.