CONTRIBUTEURS
Jason Xavier
Head of EMEA & Asia, ETF Capital Markets
Franklin Templeton
Les fonds négociés en bourse (ETF) ne sont plus simplement synonymes d’investissement passif.1 Ces dix dernières années, le format ETF a considérablement évolué, et les ETF actifs figurent désormais parmi les segments du marché à la croissance la plus rapide, avec des encours ayant triplé au cours des deux dernières années. Dans ce contexte de forte expansion des ETF actifs, il n’est pas surprenant que la quasi-totalité de mes échanges avec des investisseurs situés dans la zone EMEA, en Asie et en Amérique latine portent sur ce segment. Une question revient systématiquement : comment fonctionnent concrètement les ETF actifs? Plus précisément, je réponds souvent à des questions sur leur mode de fonctionnement, comme par exemple : «les ETF se négocient-ils?». Se négocient-ils? Comment les teneurs de marché les valorisent-ils? Et la question la plus fréquente : que se passe-t-il lorsqu’un gérant de portefeuille modifie ses positions en cours de séance?
Pour répondre correctement à cette question, il faut dépasser les appellations et s’intéresser à la mécanique. Ouvrons le capot.
Le moteur : du passif au smart beta, puis à la gestion active
La première génération d’ETF actifs a été conçue pour répliquer de grands indices passifs pondérés par la capitalisation, tels que l’indice S&P500 ou le FTSE100.2 Ces produits pondérés en fonction de la capitalisation boursière offrent un accès efficace et peu coûteux à des portefeuilles diversifiés. S’ils restent un élément central de nombreux portefeuilles, leur construction peut être intrinsèquement rétrospective : les entreprises ayant le plus progressé sont assorties des pondérations les plus élevées, ce qui peut introduire un biais de momentum.
Cette caractéristique structurelle a favorisé l’essor de méthodes de pondération alternatives, ou ETF «smart beta» stratégiques. Ces approches systématiques fondées sur des règles ajustent les pondérations des portefeuilles en fonction de facteurs spécifiques tels que la valeur, la qualité ou la faible volatilité, plutôt que de la seule capitalisation boursière.
L’évolution suivante s’imposait naturellement. Si des règles systématiques peuvent être intégrées dans un ETF, pourquoi ne pas aller jusqu’à une gestion pleinement discrétionnaire? Les ETF actifs sont ainsi apparus et se sont rapidement développés.
Contrairement aux produits indiciels, toutefois, les ETF actifs ne cherchent pas à répliquer un indice de référence. Ils offrent aux gérants la flexibilité de s’écarter des pondérations de l’indice et d’ajuster les expositions tout au long de la séance en fonction de l’évolution des marchés. Sur le plan structurel, ils restent néanmoins des ETF. Et cette distinction est essentielle, car les ETF reposent sur un acteur clé.
Les maîtres des marchés : les teneurs de marché des ETF
Si vous ne savez pas qui ils sont, il est utile de s’y intéresser. Longtemps considérés comme relevant d’une activité de niche, les teneurs de marché des ETF, qu’il s’agisse de spécialistes indépendants ou de plateformes, ont démontré leur solidité en soutenant l’écosystème sur l’ensemble des classes d’actifs. Depuis près de trois décennies, ils occupent désormais collectivement une place prépondérante sur de larges segments des marchés secondaires, tant réglementés que de gré à gré.
Pour assurer une négociation efficace des ETF, ces teneurs de marché doivent être en mesure d’estimer en temps réel la valeur sous-jacente de l’ETF, afin de couvrir leurs risques et d’afficher des prix acheteur et vendeur compétitifs. Cela vaut aussi bien pour les ETF passifs que pour les ETF actifs. Pour y parvenir, et c’est là que les choses deviennent un peu plus techniques, ils doivent s’appuyer chaque jour sur un portefeuille de base.
Cela nous amène à l’un des aspects les plus souvent mal compris des ETF actifs. Il convient d’abord de comprendre ce portefeuille de base.
Le châssis : le fichier de composition du portefeuille (PCF)
Chaque ETF publie quotidiennement un PCF, que les teneurs de marché reçoivent avant l’ouverture des marchés. Il s’agit d’un instantané détaillé des positions et des pondérations, établi sur la base des positions à la clôture de la veille. Diffusé avant le début des échanges, il constitue le panier officiel utilisé pour les créations (souscriptions) et les rachats de la journée. Il peut être considéré comme un véritable cadre opérationnel pour le marché primaire. Point essentiel : il ne varie pas en cours de séance.
C’est l’une des questions les plus fréquentes. Si un gérant actif achète ou vend des titres à 11 heures, comment réagit le teneur de marché? Comment les prix sont-ils ajustés? Cela perturbe-t-il les spreads acheteur-vendeur? En pratique, non.
La gestion du portefeuille en intraday et le PCF fonctionnent selon des cycles distincts. Lorsque le gérant intervient en cours de séance, l’ETF exécute ces transactions sur les marchés. Les expositions du portefeuille évoluent immédiatement et ces ajustements sont intégrés dans la valeur liquidative (VL) de fin de journée. Les positions mises à jour apparaissent ensuite dans le PCF du jour suivant.
Tout au long de la séance, les créations et les rachats continuent de s’appuyer sur le PCF publié le matin. Le panier de règlement n’est pas mis à jour en cours de journée. Les teneurs de marché couvrent donc leurs risques principalement sur la base du panier PCF publié, complété le cas échéant par des estimations de VL intrajournalière et par des instruments corrélés.
Le mécanisme d’arbitrage repose sur des paniers définis et des cycles temporels précis, et non sur une synchronisation continue et en temps réel des positions sous-jacentes.
Pourquoi les teneurs de marché ne répliquent pas chaque ajustement intraday
Les teneurs de marché ne cherchent pas à reproduire chaque décision intrajournalière des gérants. Ils gèrent plutôt leur risque en fonction du prix de marché de l’ETF, du panier PCF publié, des estimations de valeur liquidative intraday et des instruments de couverture associés.
Un ajustement du portefeuille à 11heures influencera la valeur liquidative de clôture et sera intégré dans le PCF du lendemain, contribuant à la formation du panier de couverture du jour suivant. Il ne modifie pas rétroactivement les modalités de création et de rachat de la journée. C’est pourquoi la structure reste stable, même si le portefeuille lui-même évolue.
Une structure conçue pour s’inscrire dans ce cadre opérationnel
Les ETF actifs reposent sur le même cadre de création et de rachat que les ETF passifs. Le véhicule n’exige pas que le portefeuille reste statique ; il repose sur la clarté et la discipline des processus opérationnels. Le PCF quotidien joue ce rôle d’ancrage, permettant aux teneurs de marché de fixer des prix de manière efficace et de couvrir leurs risques avec confiance tout au long de la séance.
En résumé, le format ETF est arrivé à maturité. Les stratégies actives s’y intègrent désormais naturellement. Une fois les mécanismes internes compris, la structure se révèle non seulement robuste, mais aussi élégante.
Notes de fin
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Source : Bloomberg, janvier 2026.
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L’indice FTSE 100 est un indice boursier représentant les 100 plus grandes sociétés à forte capitalisation, de type blue chips, cotées à la Bourse de Londres. Les indices ne sont pas gérés, et il n’est pas possible d’y investir directement. Mentions et conditions importantes du fournisseur de données disponibles sur www.franklintempletondatasources.com.
QUELS SONT LES RISQUES ?
Tout investissement comporte des risques, notamment celui de ne pas récupérer le capital investi.
Les ETF se négocient comme des actions, fluctuent en fonction de la valeur du marché et peuvent se négocier à des prix supérieurs ou inférieurs à leur valeur nette d’inventaire. Les commissions de courtage et les frais des ETF diminuent les performances. Les ETF peuvent ne pas se négocier aisément dans toutes les conditions de marché et peuvent s’échanger avec des décotes significatives en période de tensions sur les marchés.
Dans le cas des ETF gérés activement, le gérant ne cherche pas à maintenir une structure de portefeuille ni une performance alignées sur un indice donné, et, en période de hausse des marchés, le portefeuille peut ne pas afficher des performances aussi élevées que celles d’autres portefeuilles visant à surperformer un indice. Les performances d’un portefeuille passif peuvent varier de manière significative par rapport à la performance d’un indice, en raison des frais de transaction, des dépenses et d’autres facteurs.
WF : 9156944