Mise à jour AOR : L’économie résiliente reçoit plus de crédit

Les écarts de taux n'ont pas été épargnés par les défis auxquels ont été confrontés de nombreux indicateurs traditionnels de récession ces dernières années, en raison de la nature unique du cycle actuel. Ils se sont creusés au début de 2020 lorsque la pandémie de COVID-19 a commencé à se propager et que la probabilité que les entreprises soient en mesure de rembourser leurs dettes a diminué. La Fed est cependant intervenue pour maintenir le bon fonctionnement des marchés de capitaux, en introduisant un nouveau programme d'achat d'obligations d'entreprises.

En vertu de l'article 13(3) de la « Federal Reserve Act » (loi sur la réserve fédérale), la Fed est en mesure de soutenir les particuliers, les sociétés de personnes et les entreprises « dans des circonstances inhabituelles et urgentes », ce qui a été considéré comme étant le cas de la pandémie. En vertu de cette autorité, la Fed a créé une série de facilités, dont la Secondary Market Corporate Credit Facility, qui a permis d'acheter des ETF high yield, entre autres instruments. Cette action, ainsi que la réponse budgétaire et monétaire plus large, ont contribué à stabiliser les marchés financiers, et les écarts de taux ont commencé à se réduire au second semestre de 2020. En fin de compte, les spreads avaient diminué à la mi-2021 pour atteindre les niveaux les plus étroits depuis 1994.

Ils ont cependant recommencé à se creuser en 2022, une fois que la Fed a commencé à relever les taux d’intérêt à un rythme effréné pour lutter contre l'inflation. Les investisseurs ont estimé que cela intensifierait le risque de défaillance pour les entreprises fortement endettées en raison de l'augmentation des charges d'intérêt, ce qui pourrait contribuer in fine à une récession. Les écarts de taux ont été l'un des premiers indicateurs à émettre un signal d'alarme, passant au jaune il y a un peu plus de deux ans (avril 2022) puis au rouge deux mois plus tard (juin 2022), alors même que le signal du tableau de bord restait dans le vert dans l’ensemble.

En fin de compte, cette période s’est révélée le point le plus élevé pour les écarts de taux, qui se sont repliés de façon modérée et sont restés stables dans une large mesure, même face à des développements préoccupants tels que l'inversion de la courbe des taux plus tard en 2022, et la crise des banques régionales au début de l'année 2023. Les écarts de taux ont commencé à se réduire de manière significative au quatrième trimestre 2023, à mesure que les perspectives d'un atterrissage en douceur augmentaient, une tendance qui s'est poursuivie en 2024 et qui a porté l'amélioration à un signal jaune à la fin de l’année, puis à un signal vert aujourd’hui.

Nous pensons que plusieurs facteurs ont contribué à l'obtention d'un faux positif pour les écarts de taux. Premièrement, les entreprises n'ont pas été totalement exposées à l'impact de la hausse des taux, étant donné la forte augmentation des émissions en 2020 et 2021, qui leur a permis de verrouiller des taux historiquement bas. L'examen du « mur des échéances » montre que le risque de refinancement à court terme est mince, avec un pourcentage relativement faible de dette high yield arrivant à échéance au cours des prochaines années.

En outre, le marché high yield lui-même a changé ces dernières années. La pandémie a entraîné une vague d’« anges déchus », c'est-à-dire des entreprises qui étaient auparavant notées investment grade mais qui ont été rétrogradées au rang de high yield. Bon nombre des facteurs qui ont contribué à ces rétrogradations étaient transitoires en raison des changements temporaires induits par la pandémie et, jusqu'à présent, de nombreuses entreprises ont prouvé qu'elles étaient capables de naviguer dans des conditions difficiles tout en continuant à rembourser leurs dettes. En d'autres termes, le marché high yield est aujourd'hui de meilleure qualité que ce que les notations seules peuvent suggérer.

Cela a entraîné une divergence au sein du marché, les obligations high yield les plus risquées étant toujours soumises à des tensions considérables. Les obligations notées CCC ont connu une augmentation des défauts de paiement et, la Fed ayant décidé de poursuivre sa politique de taux « plus élevés plus longtemps », il ne serait pas surprenant d’observer d’autres situations de défaillance au cours des prochains trimestres. Toutefois, au cours des dernières années, les détenteurs de la dette ont davantage privilégié la restructuration à la faillite en cas de défaut de paiement, en travaillant avec les entreprises pour qu'elles poursuivent leurs activités tout en assainissant leur bilan. Cela a pour effet de protéger les emplois lorsque les entreprises sont en difficulté, ce qui renforce la probabilité d'une expansion économique continue à la marge. Enfin, l'amélioration des écarts de taux va de pair avec une diminution des risques et une augmentation des valorisations des actions, et nous pensons que cette évolution positive est encourageante pour les investisseurs à long terme.