Swing Pricing

L’achat et la vente de titres dans le portefeuille d’un compartiment entraînent des frais de négociation tels que des commissions de courtage, des frais de transaction, des impôts et des effets d’écart.

Les effets d’écart se produisent lorsque la valeur nette d’inventaire (VNI) d’un compartiment est calculée sur la base d’un cours moyen ou du dernier cours négocié alors que le gestionnaire d’investissement achète les titres sous-jacents au prix offert et les vend au prix demandé.

Les investisseurs qui investissent dans un compartiment géré activement peuvent s’attendre à subir une dilution provoquée par les activités de négociation du gestionnaire d’investissement dans la recherche des objectifs d’investissement indiqués dans le prospectus du compartiment.

Ils ne devraient toutefois pas avoir à craindre une dilution provoquée par les activités de négociation du gestionnaire d’investissement influencées par les souscriptions ou demandes de rachat d’actions du compartiment par d’autres actionnaires.

Le swing pricing a pour objectif de protéger les investisseurs existants contre la dilution de valeur due aux coûts de négociation qui résultent des activités de souscription et de rachat au niveau du compartiment.

Il existe deux approches possibles pour le swing pricing : le « swing complet » et « swing partiel ou semi-swing ».

Dans un swing pricing complet, la VNI est ajustée (« swingée ») chaque jour de négociation quel que soit le volume d’activité des actionnaires.

Dans un semi-swing, l’activité journalière des investisseurs est comparée à un seuil de swing prédéfini. L’objectif est de swinger la VNI uniquement si les coûts de négociation qui en découlent sont jugés importants (« matériels »). Dans ce modèle, l’hypothèse est qu’un faible volume d’activité des actionnaires d’un compartiment n’entraînera pas de coûts de transaction matériels, et que cet effet peut être couvert par les soldes en espèces existants du compartiment.

Dans le cadre d’un semi-swing, la protection ne sera donc activée qu’au-delà d’un certain volume d’activité nette des actionnaires (total des transactions des actionnaires) exprimé en pourcentage de l’actif net du compartiment.

Lorsque le swing pricing est déclenché, la VNI par action est ajustée vers le haut ou vers le bas d’un certain nombre de points de base afin de créer un prix offert ou demandé notionnel faisant en sorte que les frais de négociation soient supportés par l’investisseur qui souscrit ou qui demande un rachat et non par les actionnaires existants du compartiment.

Le swing pricing est une norme anti-dilution généralement acceptée qui est utilisée dans le cadre des compartiments domiciliés au Luxembourg. L’Association Luxembourgeoise des Fonds d’Investissement (ALFI) a publié deux brochures de bonnes pratiques sur ce thème en 2006 et 2011.

Pour le semi-swing, l’activité nette journalière des actionnaires est évaluée en pourcentage de l’actif net du compartiment. Si cette activité dépasse le seuil prédéfini, le mécanisme est appliqué au niveau du compartiment. Lors de cette application, toutes les catégories d’actions du compartiment concerné sont ajustées dans le même sens et selon le même pourcentage. Cet ajustement reproduit l’impact de la dilution étant donné que chaque catégorie d’actions subit une dilution proportionnelle aux frais de négociation supportés au niveau du portefeuille.

Dans les cas où le seuil est dépassé, le compartiment est valorisé comme lors de n’importe quel jour ouvrable normal conformément aux politiques de valorisations indiquées dans le prospectus du compartiment.

Dans le cas d’un full swing, aucun seuil n’est appliqué et le compartiment est ajusté dès lors que le compartiment enregistre une activité des investisseurs un jour donné.

Un ajustement en points de base, appelé « facteur de swing », est ensuite appliqué afin d’ajuster la VNI par action à la hausse en cas d’encaissement nets ou à la baisse en cas de sorties nettes.  Le facteur de swing est une estimation des « coûts » de négociation compte tenu des spreads, des frais de transaction et des impôts concernés.

L’exemple simple ci-dessous montre comment la VNI par action serait ajustée dans les scénarios suivants : 1) pas de flux d’activité importants ; 2) flux entrants importants ; 3) flux sortants importants ;

Aux fins de cet exemple de semi-swing, supposons que la VNI par action soit de 10 USD et que l’ajustement par le swing factor soit de 50 points de base (pb) :

1. Aucun flux important dépassant le seuil de swing :
   • Aucun ajustement de la VNI par action
   • Publication d’une VNI par action de 10 USD
2.  Flux entrants importants dépassant le seuil de swing :
   • Ajustement de la VNI à la hausse de 50 pb
   • Publication d’une VNI par action de 10,05 USD
   • L’actionnaire qui réalise des opérations à cette date reçoit moins d’actions en contrepartie du montant versé afin d’indemniser les actionnaires existants pour la dilution subie par le compartiment.
3. Flux sortants importants dépassant le seuil de swing :
   • Ajustement de la VNI à la baisse de 50 pb
   • Publication d’une VNI par action de 9,95 USD
   • L’actionnaire qui demande un rachat reçoit un montant moindre pour ses actions afin d’indemniser les actionnaires existants pour la dilution causée.

Dans la pratique, les investisseurs ne sauront pas à quel moment la VNI par action a été ajustée. Le cas échéant, l’ajustement de swing sera intégré à la VNI publiée pour la date concernée. Les investisseurs continueront de recevoir chaque jour une VNI par action, ajustée ou non. Tous les investisseurs, qu’ils achètent ou qu’ils vendent, réaliseront leurs opérations à ce prix. L’ajustement ou non de la VNI à cette date ne sera pas communiqué.

Dans le cas d’un semi-swing, le seuil sera déterminé et examiné par un comité de gouvernance du swing pricing. Dans ce cadre, la direction a conscience de l’objectif de protéger les actionnaires existants contre les effets de dilution des activités importantes des actionnaires. Le comité fixera par conséquent le seuil à un niveau assurant la protection des actionnaires tout en réduisant le plus possible la volatilité de la VNI en faisant en sorte que la VNI par action ne soit pas ajustée dans les cas où l’impact de la dilution sur le compartiment est jugé insignifiant pour les actionnaires existants.

Aucun seuil ne s’applique dans le cas d’un compartiment appliquant un swing complet, ce qui signifie que toute activité des actionnaires à une date donnée déclenche l’ajustement quelle que soit son importance par rapport à l’actif net total du compartiment.

Franklin Templeton ne divulgue pas les seuils de swing étant donné que cela pourrait encourager certains clients à lancer des opérations juste en dessous du seuil, sapant ainsi la capacité du mécanisme à atténuer la dilution. Cette politique de confidentialité est conforme aux orientations actuelles de l’ALFI et aux bonnes pratiques de marché adoptées par d’autres promoteurs sur le marché.

Le montant d’ajustement de la VNI varie selon le type de compartiment. Par exemple, un compartiment d’actions des marchés frontières appliquera un facteur de swing plus élevé qu’un compartiment obligataire américain étant donné les écarts et les coûts plus importants à l’achat et à la vente de titres sur ces marchés particuliers.

Franklin Templeton a pour politique de recalculer ces facteurs au moins une fois par trimestre. Cette politique confère également au comité de gouvernance l’autorité de mettre les facteurs à jour plus fréquemment, par exemple lorsqu’il estime qu’un événement de marché systémique s’est produit au cours de la période avec pour conséquence une modification substantielle des écarts ou des frais de transaction. Le comité de gouvernance supervise aussi le calcul des facteurs de swing.

Les facteurs de swing ne sont pas publiés, mais des informations peuvent être communiquées de manière ad hoc et sur demande aux investisseurs pour un jour de valorisation spécifique.

En outre, selon le produit concerné, le facteur de swing peut être plafonné. Dans ce cas, l’ajustement de swing maximum est indiqué dans le prospectus.

Non, le swing pricing n’est pas une charge prélevée sur le compartiment ou sur les investisseurs. Il s’agit d’un outil qui assure que les investisseurs existants du compartiment ne supportent pas les frais liés au fait que le gestionnaire de portefeuille doit réaliser des opérations en raison de l’activité importante d’autres actionnaires qui entrent dans le compartiment ou en sortent. Le swing pricing impute les coûts de la négociation aux actionnaires qui en sont à l’origine.

Les basculements entre compartiments peuvent faire l’objet d’un swing pricing en cas d’ajustement des VNI des deux compartiments à la date concernée. Cette situation n’est pas différente de n’importe quelle souscription ou demande de rachat étant donné que le gestionnaire d’investissement du compartiment d’origine ou de destination subit des frais en cas d’entrées/de sorties importantes de capitaux.

L’évaluation de juste valeur au niveau du marché a lieu dans le cadre de la politique établie consistant à évaluer les titres dont la valorisation est susceptible de changer entre la clôture du marché et l’évaluation de la VNI. L’ajustement de swing pricing ne fait pas partie de l’évaluation du portefeuille. S’il est activé, l’ajustement de swing pricing est appliqué après l’évaluation de la VNI, qu’il y ait ou non une évaluation de juste valeur au niveau du marché. Il s’agit de deux concepts distincts.

Le swing pricing a été appliqué pour la première fois à la gamme de SICAV luxembourgeoises en octobre 2013. Depuis lors, d’autres produits relevant d’autres juridictions ont adopté un swing pricing partiel ou complet. Veuillez consulter le prospectus pour savoir si votre produit d’investissement fait l’objet d’un swing pricing. Cela sera généralement précisé dans un chapitre intitulé « Ajustement de swing pricing » ou « Ajustement pour dilution ». Lorsqu’un produit adopte le swing pricing, son prospectus sera toujours mis à jour avant cette modification. Dans certains cas, un avis sera envoyé aux actionnaires existants pour les informer du changement à venir.

Pour de plus amples informations, veuillez consulter le chapitre concerné du prospectus de votre investissement ou contacter votre représentant Franklin Templeton local.