Mon opinion : Une danse dans le noir

Lors de sa réunion d’octobre, la Réserve fédérale (Fed) pourrait bien avoir annoncé sa dernière baisse des taux de l’année – peut-être même la dernière de ce cycle d’assouplissement. Parallèlement, toutefois, la Fed semble bien décidée à apporter une aide supplémentaire au gouvernement, qui continue de devoir emprunter des sommes considérables.

La Fed a baissé ses taux d’intérêt de 25 points de base (pb) supplémentaires après une réduction similaire en septembre. La baisse des taux d’octobre était télégraphiée, et les marchés s’y attendaient avec quasi-certitude. D’emblée, pourtant, le président de la Fed Jerome Powell a réorienté le débat sur la prochaine réunion de politique en indiquant qu’une nouvelle baisse des taux en décembre « n’est pas garantie, loin de là ». Il a réitéré ces propos plus tard dans la conférence de presse, en insistant bien sur le « loin de là », ce qui semble indiquer que le scénario de base actuel de la Fed est un maintien des taux, à moins d’une détérioration imprévue des chiffres de la croissance et de l’emploi.

Je pense que deux raisons liées ont motivé cette insistance sur la réunion de décembre. Tout d’abord, il s’agissait de détourner l’attention du fait que la situation et les perspectives économiques actuelles ne justifient pas non plus réellement la baisse des taux d’octobre. Et ensuite, la Fed a voulu modérer l’enthousiasme des marchés financiers, qui prévoyaient une baisse des taux fédéraux à 3 % d’ici au milieu de l’année prochaine – un assouplissement supplémentaire que les données et les perspectives actuelles ne justifient pas.

L’inflation est bloquée aux alentours de 3 % depuis environ deux ans maintenant, depuis juin 2023. Pour se targuer d’une certaine réussite face à l’inflation, Powell a dû évoquer une baisse par rapport à 2022. Et comme il a bien dû le reconnaître, les risques continuent de tendre à la hausse.

La croissance économique se montre résiliente : le produit intérieur brut (PIB) a enregistré une croissance d’environ 1,6 % au premier semestre de l’année, et la Fed d’Atlanta estime une croissance de près de 4 % au troisième trimestre. Ces chiffres s’appuient non seulement sur la flambée des investissements dans l’intelligence artificielle (IA) qui est sur toutes les lèvres, mais aussi sur une solide consommation des ménages et sur une baisse du déficit commercial.

Sur le marché de l’emploi, le nombre de recrutements et de postes vacants est en baisse, mais Powell lui-même affirme que cette baisse s’explique principalement par un ralentissement de l’offre de main-d’œuvre lié à la restriction de l’immigration et à une baisse du taux de participation. La demande a ralenti également, mais pas beaucoup plus que l’offre. Le taux de chômage n’est que très légèrement plus élevé qu’à la mi-2024 et reste conforme aux estimations de plein emploi de la Fed.

Il est de bon ton pour les médias d’annoncer une vague de licenciements imminente ou déjà en cours, avec des emplois de bureau sacrifiés sur l’autel de l’IA. L’annonce par Amazon de 14 000 licenciements parmi son personnel de bureau a fait les gros titres des journaux. Pour mettre les choses en perspective, cela représenterait à peine 4 % des 350 000 employés de bureau d’Amazon, et moins de 1 % de ses effectifs mondiaux de 1,5 million de personnes. Comme l’observait un article paru récemment dans le Wall Street Journal, les dirigeants d’entreprises américains « espèrent » que l’IA finira par remplacer de nombreux travailleurs en col blanc – mais les chiffres actuels sont loin d’indiquer que ce remplacement serait déjà en cours. Contraints de justifier leurs investissements massifs dans l’IA par des gains d’efficacité, les dirigeants d’entreprises tendent naturellement à évoquer l’IA dans le contexte de suppressions d’emplois visant à alléger leurs organisations. Au-delà des anecdotes qui font les choux gras des médias, cependant, les chiffres macroéconomiques ne révèlent aucune vague de licenciements.

Dans ce contexte résilient, la croissance et l’inflation devraient toutes deux bénéficier de vents favorables au début de l’année prochaine. Certaines des baisses d’impôts du « Big Beautiful Bill » vont entrer en vigueur et apporter un coup de pouce estimé à environ 300 milliards de dollars (environ 1 % du PIB) en 2026. Ce chiffre inclurait la possibilité de déductions fiscales sur les pourboires et les heures supplémentaires, le rehaussement du plafond de déductibilité pour les impôts locaux et au niveau des États, l’augmentation des crédits d’impôts pour enfants à charge et une déduction plus large et permanente pour les revenus qualifiés d’entreprises. Et même si je ne m’attends pas à ce que les droits de douane provoquent une augmentation importante et durable de l’inflation, comme je l’ai expliqué dans des articles précédents, ils pourraient engendrer un vent favorable supplémentaire et temporaire au moment même où la stimulation budgétaire commence à se faire sentir. Raison de plus pour la Fed de ne pas baisser ses taux en décembre : il serait plutôt gênant de voir l’inflation repartir à la hausse juste après une série de baisses des taux.

Le point le plus intéressant, selon moi, a été le changement de stratégie au niveau du bilan. À partir du 1^er décembre, la Fed mettra fin au resserrement quantitatif et réinvestira tous les paiements de principal provenant de positions dans des titres d’agences arrivant à échéance en bons du Trésor. Cette démarche répond parfaitement à la décision du Trésor d’émettre d’importants volumes de bons à brève échéance pour financer son déficit considérable. La Fed ne revient pas à l’assouplissement quantitatif dans la mesure où la taille du bilan ne changera pas, mais elle va tendre une main secourable à un gouvernement toujours prodigue.